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出品 | 虎嗅金融组

短短一周多，中概股就经历了冰火两重天。

3月10日，美国证监会SEC宣布将包括再鼎医药、百济神州、盛美半导体、百胜中国以及和黄医药在内的5家中概股公司列入《外国公司问责法》的暂定清单。自此，中概股连续多个交易日遭遇暴跌，有人说，只这几天，中概股跌去了一个时代。

不过，3月16日，这一切开始反转，恒生科技指数上演绝地反击，大涨超20%，创下史上最大涨幅。

多支中概股股价也迎来暴利反弹，开始了反攻浪潮。3月16日，腾讯收涨23.15%，阿里巴巴收涨27.3%，美团、快手涨幅则超过了30%。但到了18号，又有部分热门中概股股价再次下挫。

可以说，虽然中概股走出了暴跌阴影，但仍跌宕起伏。

为何暴跌、现状如何、中概股的未来又走向何方？在这段惊心动魄的经历之后，这三个问题萦绕在不少投资人心中。

关于中概股的暴跌，几个因素反复被业内人士提及。

首先，最直接的导火索是美国证监会宣布将5家中概股公司列入《外国公司问责法》的暂定清单。

前摩根大通分析师、躬行学堂创始人Ross董告诉虎嗅：“本次宣布的暂定清单标志着《外国公司问责法》开始进入一个实施的阶段，而之前仍处在立法阶段，还在各种调研讨论。从立法到真正实施，会令市场情绪放大。”

其次，另一个较为直接的导火索是地缘政治带来的一系列影响。

和合首创执行董事陈达对虎嗅说，“从西方制裁俄罗斯开始，美国对新兴国家资产要做一个预防性的风控措施，也导致外资的撤离。”

除了避险情绪，Ross 董还提到说俄乌战争间接导致了港股的流动性。他认为，美国对俄罗斯的制裁，把俄罗斯一些境外资产冻结之后，俄罗斯也反向冻结了美国在其境内的一些外资资产。这对于一些外资机构来说，资金被俄罗斯冻结，就需要去新兴市场做一些抛货的动作，应付流动性问题和赎回问题，这也间接导致了港股流动积极性下降。

多数业内人士认为，以上两个较为近期的导火索，加之此前就已出现的对经济面的一些疑虑、监管以及美联储加息等多重因素叠加，造成此次中概股的暴跌。

此外，陈达还向虎嗅表示，“暴跌期间一些谣言甚嚣尘上，比如路透社、华尔街日报关于某互联网公司面临拆分或被罚款的消息在这个节点发布，很难不把它们与做空方结合到一起。而据我了解关于某互联网公司的消息，已在其内部做出辟谣。”

尽管有诸多因素叠加，但早在暴跌之前，房间里的大象其实一直都在。

华兴资本首席策略分析师庞溟博士告诉虎嗅，“SEC最新将5家中概股列入暂定清单，我们认为这并不是一个很新的新闻。因为去年年底的时候，他们就已经按部就班地把中概股法案处理的最后实施细则都公布出来了，网上所有地方都有。所以去年前年我们就一直在提示客户，但他们或许希望能看到一个抄底或反弹，情绪相对比较脆弱。”

此外，一些投资人表示，若查看中概股的走势的话，下跌的迹象早已显现了。“政策面、疫情、经济面和货币政策这些因素，在暴跌之前就已存在，且反映在了中概股的股价上，而此次暴跌只是叠加了一些其他因素而已。”

其实，不仅中概股，纳斯达克指数也已大跌3个月，奈飞、Meta等大公司的市值也都出现腰斩。雪球投资人“泡沫艺术家”在文章中写道，“下跌的本质是因为要面临美联储加息缩表周期，这两年凭借着美元海啸般的超发，带来的科技成长股炒作浪潮，开始退潮了。”

当然，与不少人认为此次暴跌是一场金融战不同的是，也有一些投资人将此次暴跌定义为“一场震荡”。他们认为“一些外资对于中概股的了解情况并不深，所以才跟随出逃。但机会也是从震荡中产生的，一些价值好的中概股股价已经出现回归。” 

中概股暴跌时，关于它们此后走向何方，也被反复讨论。

中概股是否真会面临大批量退市？若大批量退市后，私有化还是回归港股？若集中回归港股，港股的承接性如何？都是不少投资人关注的焦点。

但就目前情况来看，不少业内人士认为中美之间商榷的空间还比较大。

比如和合首创执行董事陈达认为，目前双方继续谈判的空间仍然广泛存在。他向虎嗅表示：“对于美国来说，资本市场以及金融能力是其综合国力的一个根基。这是一种公信，这种公信是指只要符合其上市条件的公司，就可以在其资本市场上获取融资的机会，是应该不问出身，没有任何政治偏见的。我个人认为美国不会因为中概股的事件将这个信用彻底摧毁。目前还是有很多转机，或许会有更多的谈判，但完全退市的可能性并不大，紧急批量型退市回归的可能性也很小。”

Ross董认为此前中美双方的谈判也在透露一个相对利好的信号。“3月14日美国的沙利文和中国的杨洁篪有一个一对一的7小时会谈。这在我看来是非常不错的，如果说会谈没有进展的话，其实一小时就能结束了，但他们谈了7个小时，所以我认为可能会有一些我们还不知道的条款已经达成，这是我的一个理解。”

但华兴资本首席策略分析师庞溟也提示道：“对于中概股，我们提示的是信心和机会，但是中概股的若干结构性隐忧还在。3月16日，国务院金融稳定发展委员会专题会议提出目前中美双方监管机构保持了良好沟通，已取得积极进展，正在致力于形成具体合作方案。但当天下午中国证监会传递信息时就更谨慎，其表示‘争取尽快就中美审计监管合作达成协议’。

业内人士认为，从长期来看，回归港股以及回归A股，仍是一个大趋势。但如果短期内批量密集回归港股的话，目前港股的承接性可能存在一些问题。

庞溟指出，“中概股如果扎堆回归港股市场，有可能对港股市场的流动性、交投和估值水平带来一定压力。但考虑到中概股回归将是逐步推进的过程以及在港第二上市公司股票有望被纳入港股通交易范围等因素，上述压力有可能部分得以缓解。”

陈达也向虎嗅表示，“现实中我们看到的港股的流动性，比如股王腾讯在港股每天的交易量，有些时候甚至接近于美股粉单市场的交易量。而阿里巴巴和百度这类本来就是在美股的公司，到了港股之后流动性一定会受到影响，对于流动性而言，美股还是要强得多。”

可以看出，若中概股批量回归港股的话，就目前港股的情况，投资人和专业人士还是有些忧虑的。

Ross董也向虎嗅解释称，“我觉得港股不可能承接得下所有中概股公司回到港股，有几家比如京东阿里回去还可以。中国此前也表态支持中概股或一些符合条件的公司去海外上市，我认为港股短期内无法容纳很多公司回归，也是原因之一。”

而对于未来是否会进一步回归A股，投资人认为或许是个大方向，但目前许多条件还未成熟。

庞溟说，“很多公司还是美元基金搭的，或者是资产已经在境外，它还是有美元融资需求，在这种情况下首选还是港股。”陈达也认为，A股市场相对来说比较封闭，外资参与度不高。把中概股公司A股化后，又相当于中国人自娱自乐了。

目前来看，业内人士认为中美之间商榷的空间仍较大，中概股面临集体退市的可能性还较小，且一些中概股的股价也已开始回升。但此次暴跌之后，在不少业内人士和专家眼里，中概股的估值体系和估值维度已然发生变化。

首先是马太效应更加明显。对于一些擅长“讲中国故事”但基本面并不够好的中概股来说，再想恢复此前在美股的高估值，已经不太容易了。

庞溟向虎嗅解释道“如果好的股票都被打下来了，这类‘假中概股’凭什么还能拿到更高的估值，即使有人要去做波动，这类股票融资太低了，很难挑起更大的波动。”甬兴证券副总裁许维鸿也提出：“普通投资者需要引起注意的是，这些假中概股经常把自己描绘成中美冲突的替罪羊，把由于财务造假造成的股价下跌，美化成中美的所谓‘货币战争’。”

除了马太效应增大之外，一些中概股已经面临重估和“祛魅”的过程。

庞溟说，“原先，中国股票的逻辑和故事有三部曲，第一在美国找到熟悉的对标；第二要有中国特色，比如市场大流量大，把中国故事包装起来；第三是新兴市场有更好的发展。但目前这几点都要重估了。首先是没有合适的美国标的了，因为经过去年的监管，中国一些公司的估值逻辑与美国公司逻辑不同；其次是中国市场和人口的增长趋势是否面临一个瓶颈，也需要重估。除此之外，若未来回归港股，本土市场比老外更了解本地公司的商业模式和商业逻辑。”

另外，值得注意的是，此次暴跌之后，也有投资人提到，一些外资将“风险折现率”作为考量估值的一个更加重要的指标。

比如陈达告诉虎嗅：“有些外资给了中概股资产一个非常高的折价率，其中有一个因素就是地缘风险折价因子，目前来看，很多机构都把这个因子调得较高，整个风控的评价体系改变之后，中概股的资产就是要被重新估值的。”庞溟也提到这一点，他认为有些资本已将国家风险看作一个折价因素，这也会导致对一些中概股的重估。

陈达说，“对于互联网、医疗行业来说，一些政策上的风险一直是悬在它们头上的达摩克斯之剑。去年教培行业的情况，已经令一些外资重新调整了对于中概股的估值逻辑。”

他补充道，“自从蚂蚁被叫停之后，阿里的估值就完全变掉了。所以你看到蚂蚁上市之前阿里是创下新高的，但蚂蚁被调停之后其估值逻辑就变了。此外，作为中概股的玩家，当时觉得没投教培很开心，但教培行业团灭的事情，对整个中概股的估值逻辑影响是比较大的。”

那么入场时机到了吗？

目前，对于是否适合入场中概股，也是不少投资人非常关心的话题。

比如段永平在这次暴跌行情中，就表示已果断出手抄底。一些业内人士对此也提出保持谨慎乐观的态度。

Ross董向虎嗅称“我认为这两周，市场已经把特别悲观的预期反映在中概股的估值或者说股价上了，情绪已经相对释放。对于一些有研究中概股的小伙伴或者投资者来说，我觉得还是要保持一个相对谨慎乐观的态度。有一句话叫‘买在无人问津处，卖在人声鼎沸时’，市场极度恐慌的时候，大部分的筹码已经被抛出了，我认为此时也不用对中概股持一个过分悲观的态度。”。

而关于哪些行业或公司可能价值空间更大，投资人也给出了不同观点。

比如Ross董表示，“我个人对于某些中概电商，比如阿里巴巴，特别是京东，还是比较看好的。电商物流这类国内人们需要的业务它们都在做，而且也是盈利的。不过，过去两年，这类公司由于综合治理导致基本面情况发生改变，出现下跌，但上周由于问责法进入到实施阶段，而导致的情绪面悲观大幅下探，是被错杀的。除此之外，一些大型互联网公司的估值被拿去与基础设施的估值相提并论，我认为也是比较离谱的。”

而陈达认为：“相对来说，新能源这类更受政策支持的行业可能此后估值水平会相对较高一些。而且此前，虽然都是无差别抛售，但新能源相对而言跌得也少一些，毕竟受到一些政策支持。”

甬兴证券副总裁许维鸿更是提出了划分“真假”中概股的标准，借以判断不同中概股的价值空间。

他认为：“真中概股大致符合以下几个标准：首先是有合法合规的业务规模，具有相对成熟的业务模式和主营业务收入；其次是主要业务与中国市场密切相关，相当比例的收入来自中国市场；第三点是，如果企业规模不大，则应具有核心技术研发能力，且技术发展潜力符合中国经济发展趋势。只有符合以上标准的中概股企业，才具有回归A股或者回归港股融资的能力；反过来讲，只有假中概股才会不惜利用网络民粹的力量热炒中美金融“脱钩”，试图继续浑水摸鱼。”

对于中概股来说，经历了美元超发后的高估值，政策面经济面等多重因素之后的下跌，直至此次遭遇无差别抛售甚至错杀之后，金子终将被留下，而沙子则会随着潮水褪去，直至消失。

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